Мы пересмотрели справедливые
цены вагоностроительных предприятий, основываясь на результатах работы в 2011 и
скорректированных прогнозах на 2012-15 г.г., и подтверждаем нашу рекомендацию
ПОКУПАТЬ для акций Крюковского и Стахановского ВСЗ. Транспортный сектор оказался
под давлением снижения деловой активности и опасений замедления роста мировой
экономики, цены на грузовые вагоны в 2П2011 снизились на 15-18% - до 60-65 тыс.
долларов, а прогноз средней цены на 2012 снижен до 70-75 тыс. со 100 тыс. Мы
снизили оценку прибыльности по итогам 2011 года до 11,4% с 12,6% для Крюковского
ВСЗ и до 5,5% с 8,1% для Стахановского ВСЗ. Прогноз средней рентабельности по
чистой прибыли на 2010-15 г.г. снизился на 0,3 п.п. - до 10,2% и 7,5%
соответственно. На этом фоне, на наш взгляд, рынок излишне негативно оценивает
акции вагоностроительных предприятий, которые торгуются на 42-68% ниже уровня
февраля 2011 года. Мы полагаем, определенность относительно развития долгового
кризиса в Еврозоне и рост аппетита к риску, по мере стабилизации цен на сырьевых
площадках вернут интерес инвесторов к акциям вагоностроительных предприятий на
фоне стабильного спроса в объеме около 95-100 тыс. единиц в год на рынке СНГ.
Реформирование УЗ и ожидаемая либерализация рынка ж/д перевозок станет фактором
наращивания парка частными операторами и корпоративным сектором, что создаст
дополнительны спрос на внутреннем рынке.
Крюковский ВСЗ – повышение
рисков снижает оценку. Мы снизили
справедливую стоимость акции Крюковского ВСЗ до 46,42 гривен за акцию, отражая
рост рисков инвестирования в украинские акции на фоне развития долгового кризиса
в Еврозоне. Акции компании по ожиданиям 2012 года торгуются с дисконтом 69% к
своим международным аналогам по мультипликатору EV/EBITDA 2,68х и 73% по
P/E 4.43x. Мы
ожидаем рост выручки на 21.2% в 2012 – до 5.838 млрд. гривен и 12,1%CAGR в
2010 – 2015 при средней рентабельности EBITDA 13,5% и чистой
рентабельности – 10,2%. Предприятия завершило 2011 год с рекордным результатом
по выпуску грузовых вагонов – 10,750 тыс. единиц, и, мы полагаем, в 2012
сохранит производство на уровне предыдущего, увеличив выпуск пассажирских
вагонов. Мы подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ акции Крюковского ВСЗ с
потенциалом роста 108,20%.
Стахановский ВСЗ – акции во
власти эмоций. Акции Стахановского ВСЗ
выросли на 18% с начала года против роста рынка на 1,2% по Индексу UX после
снижения на 68% в 2011 году. Сформированный портфель заказов и обеспеченность
литьем позволяет оставить в прошлом проблемы 2011, которые привели к паническим
продажам акций компании. Мы подтверждаем наш прогноз выпуска 9,0 тыс. грузовых
вагонов в 2012 году, что на 32% лучше слабо результата 2011 года. По нашей
оценке выручка компании вырастет на 47% - до 5.575 млрд. гривен, рентабельность
EBITDA составит 10,3%, а чистая рентабельность 7,9%, что на 3,1
п.п. лучше ожидаемого результата по итогам 2011 года. Дисконтом к мировым
аналогам 86% по EV/EBITDA 2012E 1.24x и 77% по P/E 2012E 3.79x на наш взгляд
является необоснованным на фоне ожиданий улучшения операционных и финансовых
результатов компании. Мы подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ с потенциалом роста
226,80% от цены закрытия 10 февраля 2012.
Полная версия обзора
