Мы пересмотрели «справедливую» стоимость акций компании в сторону понижения до 159,91 грн за акцию с 203,10 гривен. Мы учли фактические результаты работы компании в 1П2011 и откорректировали прогноз на 2011 и 2012 г.г. Концерн Стирол завершил 1П2011 с убытком 135,1 млн. гривен, что вдвое лучше убытка 253,1 млн. гривен годом ранее на фоне роста выручки в 2,2 раза – до 2,426 млрд. гривен, однако хуже нашего ожидания выручки в размере 3,170 млрд. при рентабельности EBITDA около 15% и чистой рентабельности около 7-8%. Расходы на возобновление производства послужили причиной убытков компании в 1П2011, однако мы полагаем, до конца года Стирол сократит убыток до 38,5 млн., а в 2012 получит прибыль 372,7 млн. гривен при росте выручки на 22% - до 5,809 млрд. гривен. С начала года, акции Концерна Стирол снизились в цене на 55% против снижения индекса UX на 28%, потеряв с начала месяца 32% в ходе панической распродажи не рынках и достигнув минимума с марта 2009 года. Мы считаем текущие цены привлекательными для покупки и рекомендуем ПОКУПАТЬ акции Концерна Стирол с потенциалом роста 307,94%.
Консолидация на пути к рыночной оценке. Мы полагаем уже в 2012 году Group DF достигнет цели по консолидации 7-10% мировых мощностей по выпуску азотных удобрений и начнет подготовку активов к IPO. Компания Дмитрия Фирташа на наш взгляд является основным претендентом на покупку ОПЗ, приватизация которого ожидается в 2012 году. Консолидировав активы, Group DF сместит акцент на прибыльность своих активов, делая их максимально привлекательными перед публичным размещением. Мы полагаем, в результате, в 2013 Концерн Стирол выйдет на рентабельность чистой прибыли 11,3% при выручке 6,308 млрд. гривен против 6,8% и 5,809 млрд. в 2012 году.
Результаты 2К2011 хуже ожиданий. Компания опубликовала разочаровывающие результаты за 2К2011, отчитавшись об убытке 22,5 млн. гривен на фоне роста выручки на 12,1% кв./кв. - до 1,282 млрд. гривен. Несмотря на то, что Концерн Стирол сократил убыток почти в 6 раз к 1К2011 и 3 раза к 2К2011, результат оказался хуже наших ожиданий чистой рентабельности около 7 – 8%, что на наш взгляд является следствием почти 20-ти процентного дисконта при реализации аммиака.
В 2011 Стирол будет убыточным. Мы ухудшили прогноз финансовых результатов Концерна Стирол до убытка 38,2 млн. гривен по итогам 2011 года против прибыли 964,2 млн. гривен в предыдущей оценке. Прогноз рентабельности EBITDA снижен на 8,5 п.п. в 2011 году и 9,5 п.п. в 2012 – до 9,2% и 9,6% соответственно. Рост выручки в 2011 г. составит 123% - до 4,768 млрд. гривен, что на 32% хуже предыдущей оценки.
Но прогноз 2012 – 2015 останется позитивным. По нашей оценке чистая рентабельность по итогам 2012 составит 6,8%, а средняя рентабельность в 2012 – 2015 г.г. – 10,1%. Рост выручки в 2012 году составит 21,8% - до 5,809 млрд. гривен и 25,1%CAGR в 2010-2015 г.г. – до 6,557 млрд. Рентабельность EBITDA в 2012 составит 9,6% против 9,2% в 2011, средняя рентабельность EBITDA в 2011 – 2015 г.г. – 12,4%. Рост EBITDA в 2010 – 2015 г.г. составит 15,6%CAGR.
Оценка. Наш прогноз выручки, EBITDA и прибыли на 2012 обеспечивает дисконт 86%, 69% и 61% по мультипликаторам P/S 0,2x, EV/EBITDA 1,6x и P/E 2,7х соответственно к аналогам из России, развивающихся и развитых рынков. В своей модели DCF мы используем безрисковую ставку 9,00% и премию за риск инвестирования в акции Концерна Стирол 7,5%. Основываясь на результатах оценки, мы устанавливаем справедливую стоимость акций на последующие 12 месяцев 159,91 гривны за акцию.
Скачать полную версию обзора
