Analytics and Market news

Пересмотренная в сторону повышения оценка акций с учетом сильных результатов банка за 9М13…

Результаты Райффайзен Банка Аваль за 3кв13 превысили наши ожидания и подтвердили позитивные тенденции, которые наблюдались еще в январе-июне. В итоге, по результатам 9М13 банк заработал $92 млн. чистой прибыли, показав рентабельность капитала (ROE) в размере 14%, что значительно выше 1% за 9M12. Мы считаем, что данные улучшения были обусловлены сочетанием устойчивых факторов, которые должны обеспечить двузначные показатели рентабельности в будущем. Учитывая более высокие, чем ожидалось, результаты банка за 9M13 и менее напряженную, чем прогнозировалось, среду на локальном рынке ликвидности во 2пол13, мы обновили наши оценки, повысив прогноз по чистой прибыли на 2013 г. на 18% до $105 млн. (ROE — 10%) и на 2014 г. на 16% до $126 млн. В результате пересмотра целевая цена по акциям повысилась на 14% до $0,033/акция (или 0,27 грн./акция), предполагая коэффициент Цена/Балансовая Стоимость в размере 0,82х (2014оц).

…подтверждает рекомендацию «Покупать»

Мы подтверждаем нашу рекомендацию «Покупать» по акциям Банка Аваль ввиду:

·         Низкой цены. Несмотря на повышение рыночной стоимости на 19% за последние четыре недели (+17% с начала года), акции финучреждения продолжают котироваться по очень заниженным оценкам: 0,35х по мультипликатору Цена/Собственный Капитал (2013оц) и 3,6х по Цена/Чистая Прибыль. Эти рыночные оценки в среднем на 70% ниже, чем показатели по аналогичным банкам региона. Для сравнения, средний коэффициент по показателю Цена/Собственный Капитал составляет 1,2х, а Цена/Чистая Прибыль — 9,6х. Мы считаем текущие дисконты Аваля слишком высокими, даже если учесть более значительные риски украинских банков. На наш взгляд, в настоящий момент акции Аваля являются одними из наиболее привлекательных недооцененных активов на украинском фондовом рынке.

·         Сильных фундаментальных показателей и высокого уровня корпоративных стандартов. В течение долгого периода времени мы указывали на сильные позиции банка и его способность генерировать сравнительно высокую прибыль. Результат текущего года подтверждает наше видение. Аваль продолжает удерживать устойчивую конкурентную позицию (№ 5 по размеру активов, широкая сеть из более 800 отделений) и получать выгоды от своего главного преимущества — высокой чистой процентной маржи (8,6% за 9М13), что является результатом более низкой стоимости привлечения клиентских депозитов благодаря репутации европейского банковского учреждения. По показателю чистой процентной маржи Аваль опережает многих конкурентов (5,5% в среднем по рынку), а также является лидером среди дочерних структур RBI. Важно, что в текущем году Банк закончил формирование резервов под проблемные кредиты, возникшие после кризиса 2008-09 гг., достигнув комфортного уровня покрытия резер­вами, и также получил эффект от проведенного комплекса мер по сниже­нию операционных затрат (так, Аваль сократил персонал на 22% за 2009-12 гг., оптимизировал сеть отделений и централизовал функции бек-офиса). С точки зрения качества активов, уровень проблемных кредитов начал снижаться в этом году, при этом «новый» кредитный портфель, сформи­рованный после кризиса 2008-09 гг., демонстрирует высокое качество (доля просрочек до 2%). Стандарты корпоративного управления банка оста­ются одними из самых высоких среди украинских эмитентов, представлен­ных на локальной фондовой бирже, что является весомым фактором при оценке.

·         Дополнительного интереса в связи со слухами о продаже. Недавний рост цены акций (а также динамика в краткосрочной перспективе) может зави­сеть от распространяемых слухов о возможной продаже Райффайзен Банка Аваль материнским RBI (хотя до сих пор официальных подтвержде­ний сделки или намерения со стороны банка не было). В случае, если сделка состоится, миноритарные акционеры, по нашему мнению, могут рассчиты­вать извлечь выгоды, исходя из: (i) потенциально высокой цены продажи, так как мы полагаем, что банк вряд ли будет оцениваться с большим дис­контом к балансовой стоимости, т. е. в любом случае выше текущей рыноч­ной стоимости акций, и (ii), дополнительной возможности для выхода миноритарных акционеров через обязательный выкуп при закрытии сдел­ки. В то время как проведение детального фундаментального анализа явля­ется, на наш взгляд, преждевременным на данном этапе, мы предва­рительно оцениваем, что приход нового российского или местного акцио­нера будет иметь нейтральное или умеренно негативное влияние на наши прогнозы по банку, однако, в любом случае, недостаточно существен­ное, чтобы повлиять на нашу рекомендацию «Покупать» ввиду низкой текущей цены акций.

·         Технических факторов. После недавнего уменьшения доли акций Укрсоц­банка в свободном обращении акции Аваля  остаются по большому счету единственной банковской бумагой на украинском рынке акций.

Ключевые риски: падение экономики и девальвация валюты

Повышая оценку по акциям Банка Аваль, мы должны отметить значительные риски, связанные, в первую очередь, с падением экономики и угрозой значительного обесценивания валюты. Относительно последнего пункта, мы провели оценку чувствительности к девальвации гривны и считаем, что снижение курса до 9,0 UAH/USD окажет практически нейтральное влияние на капитал банка (однако снижение прибыли до нуля в течение 12-18 месяцев после девальвации), в то время как девальвация до 10,0 UAH/USD повлечет убытки за счет дополнительного роста проблемных кредитов, но в целом ее влияние также будет умеренным: после снижения капитала показатель Цена/Балансовая Стоимость (2014пр) в гривневом выражении повысится с текущих 0,32х до 0,39х. Также риском для реализации потенциала роста цены бумаги остается сравнительно невысокая рыночная ликвидность акций.

Дополнительную консультацию можно получить у наших инвестиционных менеджеров, тел.: +38 044 495 55 44, e-mail: [email protected].

С уважением,

Dragon Capital

ВНИМАНИЕ: Этот отчет подготовлен исключительно с информационной целью и не является предложением или побуждением совершать какие-либо сделки с какими-либо ценными бумагами. Оценки, взгляды и прогнозы в данном отчете отражают наше видение ситуации на момент публикации и могут нами изменяться без предварительного уведомления. Несмотря на то, что информация для этого отчета получена из источников, которые мы считаем надежными, и мы приложили разумные усилия, чтобы убедиться в точности этих данных на момент публикации, мы никоим образом не гарантируем, что эти данные могут быть использованы для оценки текущей или будущей стоимости какой-либо ценной бумаги. Данный отчет не претендует на всеобъемлющее описание оцениваемого в нем финансового инструмента или рынка. Любые мнения, выраженные в данном отчете, носят субъективный характер и могут отличаться от точки зрения других структурных подразделений Dragon Capital в связи с использованием разной методологии, подходов и допущений при проведении анализа. Любое инвестиционное решение, принятое на основании этого отчета, будет принято исключительно на усмотрение инвестора. Ни при каких обстоятельствах Dragon Capital или кто-либо из его сотрудников, или какая-либо компания, которая связана с Dragon Capital, или кто-либо из сотрудников такой компании, не несут ответственность за действия или бездействия какого-либо лица на основании этого отчета, а также за какие-либо убытки или ущерб, понесенные в результате этих действий или бездействия.

Dragon Capital предоставляет и ищет возможности предоставлять ряд услуг компаниям, находящимся в сфере ее анализа, таким образом каждому инвестору известно о потенциальной возможности возникновения конфликта интересов и он должен осознавать это.

Дополнительная информация по финансовым инструментам или компаниям, упоминаемым в данном отчете, предоставляется по запросу. Любая, полная или частичная, перепечатка, копирование и распространение материалов данного отчета без письменного разрешения на то Dragon Capital (СП ООО «ДРАГОН КАПИТАЛ») запрещена. При цитировании ссылка на Dragon Capital в качестве источника информации обязательна.