Коммерсант. Срочная операция

Коммерсант
Приложение (Украина) №101(1149) от 17.06.10
Светлана Слесарук

После долгих лет ожиданий украинские инвесторы наконец получили возможность осуществлять сделки на срочном рынке. Эксперты прогнозируют, что к концу года ежедневный объем торгов на срочном рынке будет составлять не менее 50 млн грн, притом что сейчас ежедневные обороты на спот-рынке в среднем не выходят за пределы 70-80 млн грн. Впрочем, существует опасность перетекания части ликвидности с рынка базисного актива в срочную секцию, из-за чего фондовые площадки Украины будут подвержены сильным манипуляциям.

Светлана Слесарук: — 27 мая 2010 года можно считать днем рождения секции срочного рынка в Украине: именно тогда состоялись первые торги расчетными фьючерсными контрактами на индекс "Украинской биржи" (УБ). В первый же день торгов трейдеры проявили достаточно высокую активность: по данным УБ, было заключено более 500 договоров, а общий объем торгов составил 8,938 млн. грн. В первую неделю работы секции срочного рынка к торгам были допущены 24 компании, из которых 10 предоставляли частным инвесторам доступ к торгам через интернет. "Появление на украинском фондовом рынке срочной секции позволит в полной мере раскрыть его потенциал. Производные инструменты сделают возможным проведение спекулятивных операций с еще меньшими требованиями к объему собственных средств и более низкими издержками, а также заключение арбитражных сделок за счет нахождения несоответствия рыночных цен. К тому же фьючерсные контракты – это прекрасный инструмент хеджирования рисков по длинным позициям", – отмечает финансовый директор компании "АРТ-Капитал" Дмитрий Мельник.

Высокий старт

Подготовка к запуску срочного рынка на одной из украинских бирж велась давно. Активнее других в этом направлении работала УБ, использовавшая опыт своего российского учредителя – ОАО "Фондовая биржа РТС", открывшего секцию срочного рынка 10 лет назад. В январе текущего года УБ запустила учебные торги с целью настройки торговых систем брокерами и обучения частных инвесторов технологии торговли срочными контрактами. "Система учебных торгов фьючерсными контрактами позволяла заключать виртуальные сделки в режиме реального времени в условиях, максимально приближенных к рыночным, но без риска финансовых потерь", — говорит первый заместитель председателя правления УБ Сергей Рощин. Участие в учебных торгах для профессиональных участников и их клиентов было бесплатным, и в день заключалось примерно до 10 сделок. "Торги были необходимы, чтобы протестировать системы учета и бэк-офиса, поскольку торговля на срочном рынке – это полностью автоматизированная система, в которой выход из строя одной цепи повлечет остановку всего процесса", — отмечает инвестиционный консультант ИК Dragon Capital Руслан Балабан.

20 апреля Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР) зарегистрировала правила торговли в секции срочного рынка и форму фьючерсного контракта на индекс украинских акций УБ. Сам фьючерсный контракт на индекс акций УБ – пока единственный из финансовых инструментов срочного рынка, доступный для торговых операций. Согласно форме цена фьючерса рассчитывается исходя из стоимости одного пункта индекса, равного 1 грн., хотя ранее предполагалось, что он составит 10 грн. Изменения предложили брокеры, чтобы таким образом снизить стоимость контракта и увеличить количество участников.

С 28 апреля началась опытная эксплуатация, во время которой брокеры могли протестировать программное обеспечение и отладить процесс торговли. Участие в опытной эксплуатации приняли 23 компании. Пробные торги на УБ показали нарастающий интерес участников рынка к фьючерсным сделкам, хотя они проходили на фоне резкой коррекции фондового рынка. "Высокая волатильность рынка продемонстрировала продвинутым игрокам хрупкость и уязвимость их позиций в ситуации полного отсутствия инструментов хеджирования, которым, в сущности, и является фьючерс", – отмечает председатель правления ФК "Сократ" Андрей Снегирев.

На сегодня технологический инструментарий УБ состоит из торговой платформы, способной обрабатывать более миллиона договоров в течение дня, системы гарантийного обеспечения РТС и установленных торговых отношений с центральным контрагентом, выступающим для участников гарантом выполнения обязательств по договорам. Чтобы осуществлять операции на срочном рынке, брокер должен быть членом УБ и пройти аккредитацию в качестве участника торгов. "Стоимость регистрации составляет 80 тыс. грн. Помимо этой суммы, компания должна внести 40 тыс. грн. в страховой фонд и установить программное обеспечение – торговый терминал для срочного рынка", – рассказывает глава управления онлайн-брокериджа Astrum Capital Руслан Магомедов. Кроме того, для уменьшения рисков контрагентов торговцы вносят 30% от суммы заключаемого контракта в фонд гарантийного обеспечения, который гарантирует надежность исполнения фьючерсных контрактов. "Существует несколько фондов. Есть резервный фонд, сформированный из средств биржи. На сегодняшний день он составляет 5 млн. грн. Есть страховой и гарантийный фонды, находящиеся на счету центрального контрагента. Начальная маржа, то есть гарантийное обеспечение, установлена на уровне 20% (для сравнения: на РТС – 10%. – Финансы), что обусловлено высокой волатильностью украинского рынка акций", – говорит глава правления УБ Олег Ткаченко.

Что касается частных инвесторов, то им не придется прилагать сверхусилий для начала торгов на срочной секции биржи. "Все будет сводиться к соблюдению необходимых формальных процедур, присвоению отдельного торгового счета и знакомству с особенностями торгов новым инструментом. Все программы по интернет-торговле приспособлены к операциям с деривативами, и сложностей с их освоением для существующих клиентов быть не должно", – считает Дмитрий Мельник.

Фьючерс подставит плечо

Среди основных преимуществ фьючерсных контрактов на индекс акций УБ можно выделить возможность инвестировать с бесплатным "плечом" (в данный момент на срочном рынке оно составляет 1 к 3, в дальнейшем его увеличат до 1 к 5) и хеджировать риски. "При покупке фьючерсного контракта покупатель вносит лишь часть его стоимости, а при покупке опциона его цена на порядок меньше стоимости соответствующего актива. Стоимость же опционов зависит от волатильности цены на соответствующий актив, а также цены и срока исполнения", – отмечает инвестиционный управляющий ИК Phoenix Capital Андрей Нестерук.

Операции на срочном рынке более выгодны по сравнению с операциями на рынке базисных активов не только в связи с "эффектом плеча", но и с отсутствием трансакционных издержек, возникающих при проведении операций на рынке акций. "Чтобы сформировать портфель акций, повторяющий состав индексного фьючерса, необходимы достаточно большие капиталовложения. А купив один фьючерсный контракт на индекс украинских акций, инвестор фактически приобретает эти бумаги, совершая при этом всего одну операцию", – говорит Сергей Рощин. Кроме того, по словам эксперта, при резком движении рынка весьма сложно сразу купить или продать крупный пакет акций, гораздо легче осуществить это с контрактами на фондовый индекс и таким образом захеджировать риски.

Еще одна причина популярности фьючерсов – возможность проведения краткосрочных спекуляций на рынке. "Одно из преимуществ фьючерса – создание большей ликвидности на рынке базовых активов за счет арбитражных операций (спот-фьючерс, отдельная акция-фьючерс, календарные и прочие) множества участников", – отмечает Дмитрий Мельник. Правда, по мнению аналитика "Ренессанс Капитала" Виталия Шушковского, зарабатывать существенные суммы на расхождениях между котировками индексных фьючерсов и спотовыми ценами на входящие в индексную корзину акции смогут скорее всего только крупнейшие игроки, располагающие необходимыми технологическими и финансовыми возможностями.

Надежды и прогнозы

Помимо явных преимуществ, у торгов на срочном рынке есть и серьезные недостатки. В первую очередь они связаны с тем, что в Украине законодательная база по торговле производными еще не полностью урегулирована. Все, что касается инструментов срочного рынка, прописано в нормативных документах весьма противоречиво и на практике вызывает много вопросов. Например, должным образом не урегулированы особенности налогообложения доходов физлиц от операций с фьючерсами. "Как частные инвесторы будут доказывать, что они оперировали производными ценными бумагами, в которых базовым активом является даже не отдельная бумага, а корзина ценных бумаг, и доход/прибыль от операции представляет собой вариационную маржу, пока непонятно", – сетует Дмитрий Мельник. По этой причине отдельные участники рынка рекомендуют своим клиентам воздержаться от операций на срочном рынке до получения разъяснений Государственной налоговой администрации.

По словам Руслана Балабана, со стороны УБ уже готовятся предложения по урегулированию данного вопроса, с тем чтобы решить его до апреля 2011 года, то есть до того момента, когда физические лица должны будут сдавать в налоговую декларации о доходах. Отметим, что для юридических лиц операции с производными подлежат правилам налогообложения доходов от операций с ценными бумагами.
Торговцы также считают неудобной практику открытия специального счета для учета инструментов срочного рынка. "На сегодняшний день я не могу со своего счета по акциям, если появились свободные средства, напрямую покупать или продавать фьючерс. Для этого я должен открыть отдельный счет, и чтобы перевести деньги с одного счета на другой, мне необходимо писать заявку на перевод денег. Все это довольно длительная процедура, при которой теряется смысл хеджирования, поскольку счета, по сути, разные, и различные маржинальные расчеты к ним неприменимы", – говорит один из участников рынка.

В свою очередь Виталий Шушковский высказывает опасения, что переток ликвидности с рынка акций на срочный рынок может привести к снижению объема торгов на рынке базового актива: "В данный момент треть рынка в денежном эквиваленте – это розница, мелкие спекулянты. И как только обстоятельства станут более благоприятными, они перейдут на рынок фьючерсов", – считает специалист. По его словам, у участников рынка снизится мотивация торговать акциями, поскольку в данный момент сложно купить хорошие бумаги, например на $1 млн, и держать их в портфеле, проще фиксировать короткие позиции на срочном рынке. "Вследствие этого рынок акций станет менее ликвидным, более мелким и будет подвержен различным манипуляциям", – резюмирует господин Шушковский.

На сегодня минимальное количество акций в свободном обращении (средний процент) составляет 6-8%, что не позволяет ожидать существенного расширения рынка. Но если провести параллели с Россией, то перспективы срочной секции рынка весьма впечатляют. Дневной оборот на FORTS (площадка в России для торгов фьючерсами и опционами на бирже РТС) составляет около $5 млрд. А по результатам 2009 года, согласно информации FIA, рынок FORTS занял 9-е место в мире по объему торгов контрактами ($450 млрд). Для Украины такой объем пока недостижим хотя бы по той причине, что в нашей стране нет компаний-гигантов, подобных российскому "Газпрому" или "ЛУКОЙЛу". "Если оборот по фьючерсным сделкам на УБ достигнет 300 млн грн, это будет свидетельством того, что срочный рынок в Украине состоялся", – считает Руслан Балабан.

Специалисты говорят, что уже к концу года фьючерс на индекс украинских акций будет самым ликвидным инструментом на внутреннем фондовом рынке. По прогнозам Сергея Рощина, к концу года количество участников срочного рынка достигнет 40 компаний, число физлиц, торгующих фьючерсом на индекс украинских акций, превысит 1000 человек, а ежедневный объем торгов будет составлять не менее 50 млн грн. В ближайшие же годы можно ожидать появления фьючерсов и опционов на индекс биржи и отраслевые индексы, а также на самые ликвидные акции. При этом фьючерсы на индекс, вероятно, станут наиболее ликвидным инструментом на рынке, как это произошло в России.

Сергей Рощин, первый заместитель председателя правления "Украинской биржи"

– Рынок всегда идет немного впереди законодательной базы, и еще до запуска срочного рынка наша биржа совместно с регуляторами и профессиональными участниками разработала предложения по усовершенствованию законодательства. Эта работа продолжается и сейчас. В частности, одним из вопросов, который требует дополнительных разъяснений со стороны налоговой инспекции, является порядок налогообложения физических лиц. Положительным фактором, который вселяет в нас уверенность в перспективности срочного рынка, является то, что и Госкомиссия по ценным бумагам и фондовому рынку, и остальные госорганы идут нам навстречу.

Срочный рынок во всем мире является одним из самых привлекательных для всех категорий инвесторов – от институциональных до частных. Неслучайно обороты биржевых торгов по срочным контрактам, как правило, в десятки раз превышают обороты на рынке базисного актива. Поэтому мы уверены, что инструменты срочного рынка будут востребованы как среди профессиональных, так и среди частных инвесторов Украины.

Дмитрий Мельник, финансовый директор компании "Арт-капитал"

Посвященное производным инструментам законодательное поле находится пока в зачаточном состоянии, а последний значительный для рынка закон – "Об институтах совместного инвестирования" – был принят еще в 2001 году. Для развития срочной секции необходимо урегулировать статус производных ценных бумаг, дать им четкое определение и признать фондовыми деривативами с точки зрения закона "О налогообложении прибыли предприятий", а также инвестиционным активом согласно закону "О налогообложении доходов физических лиц". Во-вторых, нужно упростить вопрос учета прибыльных/убыточных сделок для инвесторов-физических лиц. Фондовый рынок невозможен без убытков, а украинское законодательство к ним крайне нелояльно. В итоге это усложняет жизнь как инвесторам, так и работникам налоговых служб.

Необходимо признать расходами для частных инвесторов комиссии, уплаченные торговцам ценными бумагами за совершение сделок и услуги хранителя. Ведь одним законом устанавливается обязательство торговать исключительно через профессионального участника рынка, но налоговые разъяснения запрещают учитывать в расходах комиссии торговца ценными бумагами. В-третьих, следует предоставить невенчурным инвестиционным фондам и другим институциональным инвесторам возможность держать в структуре своих активов производные инструменты, пусть и с определенными ограничениями. Это будет отличным инструментом хеджирования.